境内债务管理新规简介及境内外债务管理方式比较
境内债务管理新规简介及境内外债务管理方式比较
目
录 一、债券置换 二、同意征集 三、要约回购 2022年5月5日，中国银行间市场交易商协会出台了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具置换业务指引（试行）》和《银行间债券市场非金融企业债务融资工具同意征集操作指引（试行）》等规定，将债券置换和同意征集机制引入银行间债券市场，丰富了发行人在银行间债券市场主动管理债务的方式。在此基础上，上海清算所于2022年5月9日发布《银行间市场清算所股份有限公司现金要约收购业务操作须知》和《银行间市场清算所股份有限公司置换业务操作须知》，通过细化发行人、投资人及专业机构在标的债券锁定、资金划付及注销、新发债券登记等各环节业务流程及操作要求，进一步完善业务规则体系。 在境内交易所债券市场，上海证券交易所2019年底出台了“公司债券发行人债券购回业务监管问答”，以监管问答的形式对公司债券购回方案、公平购回原则、禁止购回期等进行了规定。2020年7月30日，上海证券交易所和深圳证券交易所同日分别发布《上海证券交易所关于开展公司债券置换业务有关事项的通知》和《深圳证券交易所关于开展公司债置换业务有关事项的通知》，对公司债券置换的原则、方式、信息披露等进行了规定，确立了交易所公司债券置换的基本规则，开辟了公司债券发行人主动管理其公司债券的新路径。 近年来，中资企业无论在境内还是在境外发行债券的数量都非常庞大。受境内外经济宏观变化和近期市场波动加剧的影响，债务管理对于每一个发行人来说都显得尤为重要。发行人的主动债务管理并非全都基于流动性危机，从主动成本管理、增强投资者信心、应对监管新变化或其他商业角度，发行人亦日益关注如何更有效地调整其债务。本文主要讨论债券置换、同意征集和要约回购三种主流债务管理方式在境内外债券市场应用的比较。 一 债券置换 ● 债券置换是指债券发行人发行新债券并以新债券置换旧债券的行为。无论在境内还是境外债券市场，债券置换都是债券发行人主动优化债务结构、缓解债务危机的优选之路，实践中也不乏成功案例。2020年3月，境内银行间债券市场出现首单置换债券业务，北京桑德环境工程有限公司以其新发行的中期票据“20桑德工程EN001”置换“17桑德工程MTN001”，置换金额为4亿元，占置换标的发行金额比例为80%；同月，交易所市场亦开展首单债券置换业务，深交所上市公司华昌达智能装备集团股份有限公司（证券代码：300278）用置换债券完成对其“17华昌01”公司债券的置换，置换金额为1.5541亿元，置换成功率64.86%。中资企业在境外市场中早年较为知名的成功案例包括佳兆业集团的债券置换。 境内银行间债券市场债务 融资工具 境内交易所公司债券 境外债券市场债券 主要规定 银行间债券市场非金融企业债务融资工具置换业务指引（试行） 银行间市场清算所股份有限公司置换业务操作须知 上海证券交易所关于开展公司债券置换业务有关事项的通知 深圳证券交易所关于开展公司债置换业务有关事项的通知 发行人所在国法律法规 债券持有人所在国法律法规 债券托管清算系统规则 债券上市地交易规则 债券置换定义 本指引所称置换，是指非金融企业发行债务融资工具用于以非现金方式交换其他存续债务融资工具（以下统称置换标的）的行为。 公司债券置换业务是指公司债券发行人发行公司债券置换本所上市或挂牌的公司债券，对现有债券进行主动管理，优化债务期限结构和财务成本的行为。 债券发行人发行新债券向存续债券持有人置换存续债券。 置换方式 企业开展置换业务应向置换标的全体持有人（以下简称持有人）发出置换要约，持有人可以其持有的全部或部分置换标的份额参与置换。 发行人开展债券置换业务应当采用要约方式，以公告形式向标的债券全部持有人发出要约，并明确置换方案。 基于对于现有债券持有人的平等保护原则，发行人开展债券置换业务通常采用要约方式，以公告形式向标的债券全部持有人发出要约，并明确置换方案。 信息披露 企业启动置换应披露置换公告，置换公告中应至少包括置换标的及拟发行债务融资工具的基本信息、置换背景、置换时间安排及操作流程、配售机制、要约的发送方式、持有人申报方式、联系人信息及对置换标的是否具有其他主动负债管理计划等。 前款所称置换公告仅为市场知悉目的，不构成置换要约本身。 企业应在置换公告披露之日同步披露置换要约文件。前款所称置换要约文件包括募集说明书或定向发行协议、法律意见书等发行文件以及要约回执。 发行人应当在债券置换要约起始日前披露本次债券置换目的、标的债券、要约对象、置换比例、置换债券已获注册或确认情况、置换债券基本要素、要约期限、标的债券持有人申报方式、申报撤销条件、超额认购后的配售安排、置换后标的债券注销安排、置换债券的上市/转让安排等相关信息。 根据惯例，发行人会披露置换的具体详情，包括本次债券置换目的、标的债券、要约对象、置换对价、最低接受比例、置换方式和程序等。 此外，由于债券置换涉及新债券的发行，因而针对新债券发行的披露要求与一般新债券发行相同，通常包括发行人的财务及运营情况。 进一步，如果现有债券是上市债券，一般发行人需披露对其履行债券义务能力有重大影响的信息。 置换要约期限 置换要约期原则上不得少于5个工作日，且不得超过10个工作日。债务融资工具置换要约期起始日应晚于置换公告日。 无明确规定，发行人可视商业安排确定。 无明确规定，一般会持续5-10个工作日。 不得接受要约的情形 置换标的处于被冻结或被质押等受限状态的，持有人不得就相应份额接受置换要约。 接受债券置换要约的标的债券存在质押或冻结等其他权利受限情形的，持有人所持标的债券不得接受要约。 置换标的处于被冻结或被质押等受限状态的，持有人不得就相应份额接受置换要约。 置换结果披露 企业应于置换标的锁定日后2个工作日内披露要约结果。 发行人应当在债券置换期限届满后2个交易日内披露结果公告。标的债券受托管理人应当在前述期限内披露受托管理事务临时报告。 发行人应当在债券置换期限届满后尽快披露结果公告。 专业机构职责 企业开展置换业务，应指定主承销商等专业机构履行以下置换管理职责： （一）协助企业披露置换要约文件； （二）收集要约回执、计算配售数额、核对并统计要约结果； （三）根据企业或持有人的委托，申请办理相关债务融资工具的锁定、解除锁定、登记及注销等手续，并妥善保管相关原件材料； （四）承销协议等约定的其他内容； （五）交易商协会相关自律规则规定的其他职责。 发行人应当及时通知标的债券受托管理人债券置换事宜，受托管理人应当在知悉相关事宜后2个交易日内披露受托管理事务临时报告，向标的债券持有人提示相关事项。 发行人一般会委任交易商牵头开展置换业务，履行交易商协议中约定的内容。 另外会委任信息、交换和计算代理，提供债券置换中的技术性支持。 特别注册 企业因债务融资工具风险处置需要，拟通过置换业务进行债务重组的，可申请按照定向协议发行方式在交易商协会进行特别注册。 特别注册按照定向发行注册流程开展核对工作，可豁免提交注册会议评议，充分尊重发行人与投资人双方协议约定。 发行人申请发行置换债券并在本所上市交易或挂牌转让的，应当符合《公司债券管理办法》《公司债券上市规则》《挂牌转让规则》及公司债券发行等相关规则要求。 发行人可以选择申请发行置换债券并在交易所上市。新发行债券应当符合现有债券持有人所在地关于新发行证券的法律法规。 由上表可以看出，境内外债券置换的实践操作大体相似。债券置换不会产生新的现金流，置换原有债券的对价为新发债券。从公平对待全体投资人的角度出发，债券置换必须以公告形式向标的债券全部持有人发出要约，同时发行人需履行充分的信息披露义务。境外债券市场针对例如置换公告的内容、置换期限及置换结果披露的期限等，在符合相关原则性法规规定以及遵循市场先例的基础上，实操中有更强的灵活性。另外，境外债券置换操作中除主承销商/交易商外，还有信息、交换和计算代理等专业中介机构的参与。我们理解未来在境内债券市场也欢迎引入类似专业中介机构，深入参与债券置换业务。 二 同意征集 ● 同意征集的本质为债券发行人通过征得债券持有人同意的方式对债券条款等可能影响债券持有人权利的事项进行修改或豁免的行为。与债券置换类似，同意征集与债券违约及风险处置并不必然相关，生产经营稳健、现金流良好的发行人亦可以通过同意征集的方式对其债务结构进行优化，降低融资成本；流动性紧张或信用危机的发行人可以通过同意征集的方式缓解债务压力、避免违约风险；针对已经发生违约的发行人，也可以通过同意征集对于债券进行重组。 从境内外债券市场的规定和实践来看，境外债券市场的同意征集制度已然十分成熟、案例不胜枚举，《银行间债券市场非金融企业债务融资工具同意征集操作指引（试行）》首次以成文的形式对银行间债券市场的同意征集制度进行了规定，而交易所债券市场尚未出台同意征集的相关制度。境内的同意征集制度远迟于境外且未全面展开，究其原因，笔者猜测同意征集制度与持有人会议机制的功能存在一定程度上的重合可以算作原因之一。事实上，如经细致考证可发现，同意征集制度与持有人会议机制并不能混为一谈，同意征集制度更不是浓缩版的持有人会议机制，两者的本质区别在于启动机制的主体不同，同意征集制度的启动主体是债券发行人，债券发行人可以主动通过同意征集的方式修改债券条款，满足生效条件的同意征集结果对持有人和发行人均有约束力；而持有人会议机制的启动主体通常为债券存续期管理机构或受托管理人，其设置的初衷为保障债券持有人的权利，属于投资者保护机制，持有人会议决议仅能约束持有人，不能当然约束发行人。同意征集制度的设立，为债券发行人债务管理开辟了更多的出路，也为债券持有人提供了搏取更大利益的可能性。 境内银行间债券市场债务融资工具 境外债券市场债券 主要 规定 银行间债券市场非金融企业债务融资工具同意征集操作指引（试行） 债券构成文件中的约定及债券所适用的管辖法律，尤其是关于债券持有人会议的协议约定或者法律 发行人所在国法律法规 债券托管清算系统规则 债券上市地交易规则 同意征集定义 本指引所称同意征集，是指债务融资工具发行人针对可能影响持有人权利的重要事项，主动征集持有人意见，持有人以递交同意回执的方式形成集体意思表示，表达是否同意发行人提出的同意征集事项的机制。 发行人发起同意征集，征求债券持有人意见，通常通过债券持有人会议进行表决，也可通过书面决议或者电子决议方式通过决议。 同意征集的条件 发行人实施同意征集，应按照本指引及相关自律规则要求事先在发行文件中明确约定征集事项范围、征集程序、表决比例、征集结果的生效条件和约束力等重要事项，约定内容不得低于本指引要求，并且应就同意征集机制对投资人权益的影响进行风险提示。 发行人需要事先在同意征集文件中约定征集事项范围、征集程序、表决比例、征集结果的生效条件和约束力等重要事项。 可实施同意征集的事项 （一）变更债务融资工具发行文件中与本息偿付相关的发行条款，包括本金或利息金额、计算方式、支付时间、信用增进协议及安排； （二）新增或变更发行文件中的选择权条款、投资人保护机制或投资人保护条款； （三）解聘、变更受托管理人或变更涉及持有人权利义务的受托管理协议条款； （四）发行人拟转移债务融资工具清偿义务； （五）发行人拟变更其他发行文件中可能会严重影响持有人收取债务融资工具本息的约定； （六）其他按照交易商协会自律管理规定可以实施同意征集的事项。 事项范围较为广泛，包括修改债券条款、豁免违约或其他任何投资人会议有权同意修改或豁免的事项。 同意征集的效力 除法律法规另有规定外，满足生效条件的同意征集结果对本期债务融资工具持有人，包括所有参与征集、未参与征集、反对征集方案或者弃权、无表决权的持有人，以及在相关同意征集结果生效后受让债务融资工具的持有人，具有同等效力和约束力。 除法律法规另有规定或发行文件另有约定外，满足生效条件的同意征集结果对本期债务融资工具的发行人和持有人具有约束力；对提供信用增进服务的机构、受托管理人等第三方机构，需根据法律法规规定或当事人之间的约定产生效力。 通常对所有债券持有人均具有约束力，不管是否参加会议，不管是否投票赞成或者反对。在完成同意征集后，通常通过与发行人签署进一步补充协议的方式进一步约束发行人。 信息 披露 发行人实施同意征集，应在交易商协会认可的渠道披露同意征集公告。同意征集公告内容应包括但不限于下列事项： （一）本期债务融资工具基本信息； （二）同意征集的实施背景及事项概要； （三）同意征集的实施程序：包括征集方案的发送日、发送方式、同意征集开放期、截止日（开放期最后一日）、同意回执递交方式和其他相关事宜； （四）征集方案概要：包括方案标题、主要内容等； （五）发行人指定的同意征集工作人员的姓名及联系方式； （六）相关中介机构及联系方式（如有）； （七）一定时间内是否有主动负债管理计划，如债务融资工具置换、要约回购等安排。 同意征集函通常披露债券基本信息、同意征集的实施背景及事项概要、实施程序及预期时间表、相关中介信息。 同意征集流程 发行人披露同意征集公告后，应当向银行间债券市场登记托管结算机构（以下简称登记托管机构）申请查询债务融资工具持有人名册。持有人名册查询日与征集方案发送日间隔应当不超过3个工作日且不少于1个工作日。发行人应当于征集方案发送日向持有人发送征集方案。征集方案内容与提供信用增进服务的机构、受托管理人等机构有关的，方案应同时发送至相关机构。持有人及相关机构如未收到方案，可向发行人获取。 发行人应当设置合理的同意征集开放期，给持有人判断同意征集方案、递交同意回执等预留必要的合理时间。同意征集开放期最短应设置 